신한금융투자 최도연∙남궁현 연구원. 2022년 4월 19일. 비중확대(유지)

<매크로 이슈에 의한 수요 불확실성으로 반도체 주가 부진>

매크로(거시경제) 이슈로 IT 및 반도체 수요 불확실성이 확대됐다. 러시아-우크라이나 전쟁 장기화는 IT 수요에 부정적이다. 중국 락다운에 따른 IT 공급망 차질도 우려된다. 리오프닝 과정에서 소비자들의 IT 지출이 둔화될 것도 우려된다. 향후 세트 수요가 생각보다 약할 경우, 세트 업체 들의 2Q22 말 반도체 재고는 증가할 수 있다. 결과적으로, 매크로 이슈가 2H22 메모리 가격 및 삼성전자, SK하이닉스 실적에 부정적 영향을 줄 수 있다. 반면, 1분기 반도체 업황은 견고했다. 1분기 삼성전자의 영업익은 14조1000억원으로 펀더멘탈 호조를 보였다. 생산업체의 높은 비메모리 반도체와 디스플레이 가동률이 영향을 미쳤다. 2분기에도 실적은 증가할 전망이다. 

<이제 고민은 공급과 밸류에이션. 업황∙주가 하방 경직성 확인할 전망>

2Q22 실적은 견조하게 개선될 전망이나, 2H22 메모리 가격이 예상을 하회할 수 있다는 우려로 주가가 부진했다. 그렇다면 우려를 선반영한 주가에서, Valuation call이 작동할 수 있을까?

메모리 공급 증가가 생각보다 느릴 전망이다. 공정기술 난이도 상승으로 캐파 증 설 없이는 공급 증가율이 약하다. 원부자재 수급 이슈 등으로 설비 투자 및 Setup도 생각보다 지연되고 있다. 해외 장비 리드타임도 지속 증가하고 있다. 또한 생산업체들이 매크로 불확실성을 고려하여, 향후 설비 투자 시기 및 폭을 보수적 으로 조정할 가능성 높다. 2022년 전세계 DRAM Bit Growth(메모리 공급 증가량)는 17.1%로 과거 5년 평균(22.0%)을 크게 하회할 전망이다. 결과적으로, 밸류에이션 매력이 충분히 작동할 수 있는 주가 수준이다. 삼성전자, SK하이닉스 주가는 22F PBR 1.37, 1.04배로, 2010-19년 밴드(유동성 랠리 구간 인 2020-21년은 제외)의 중하단에 위치한다. 1H22 업황의 위치가 Cycle의 중단 이라는 점을 감안하면, 현재 주가는 매크로 우려를 이미 충분히 반영했다. 생산 업체들의 공급 대응이 느리기 때문에, 추세적인 하락 Cycle 가능성은 제한적이다.

<Valuation Call. 악재보다 호재에 예민한 구간으로 진입>

IT 수요 부진이 나타날 수 있지만 우려가 선반영돼있기 때문에 주가는 악재 노출 논리로 반등할 전망이다. 삼성전자, SK하이닉스는 강한 하방 경직성을 갖고 있고, 매크로 이슈 해소 구간에서 주가가 탄력적으로 반등할 것이다. 대형주 최선호주로 SK하이닉스를 추천한다.

한국 소부장(소재∙부품∙장비) 업체들에게도 높은 관심이 필요하다. Cycle과 무관 하게 구조적인 장기 성장세를 시현할 전망이다. 소부장 업체들의 실적 기울기가 기본적으로 생산업체들을 압도한다. 공정기술 난이도 상승으로 캐파증설 요구량 이 증가하기 때문이다. 신규 장비, M/S 상승, 중국 시장 확장 등 기회를 보유한 주성엔지니어링, 피에스케이, 에스티아이 등을 중소형주 최선호주로 유지한다.