한국투자증권 최고운. 2022년 11월 2일. 투자의견: Overweigh(비중확대)

[버핏연구소=김한나 기자] ◆소비경기, 정부와의 기싸움에서 밀리지 않는 정유업계

10월 복합정제마진은 다시 10달러대로 반등했다. 휘발유 수요의 회복은 아직 더디지만 등경유 마진이 30~40달러 수준을 기록하며 강세를 보였다. 올해 정유 시황은 팬데믹보다 더 혼란스러운 상황이다. 2분기 유례없는 오버슈팅을 기록한 이후 3분기 분위기는 정반대였다. 전쟁에 따른 수급 불안이 피크를 지난 가운데 인플레이션 부담에 따른 소비 둔화로 급락했다. 특히 중국 정부의 정유제품 수출쿼터 확대에 대한 우려가 단기 조정폭을 과도하게 키웠다. 하지만 등경유를 비롯해 석유제품 재고는 전세계적으로 부족하다. 팬데믹 이전 5개년 하단에 못 미치고 있다. 최근 LNG 가격이 하락했다고 해서 유럽 내 가스 공급차질과 이에 비롯된 디젤 부족 사태가 해소됐다고 볼 수 없다. 유럽 내 가스재고 비축이 90%를 넘으면서 이번 겨울 전력난 위기는 피했지만 결국 내년 초 재고가 소진되면 다시 러시아 물량의 빈 자리를 채워야 하는 상황이 반복될 것이다. 공급제약 요인이 많아 언제든 오버슈팅 가능성에 주의할 필요가 있다. 에너지 시장의 주도권은 공급이 쥐고 있다. 2025년까지 정제설비 순증은 수요 증가를 평균 50만b/d씩 하회할 전망이다. 타이트한 공급이 수요나 정부 관련 변수보다 우위에 있다는 점에서 정유업종에 대해 비중확대 의견을 유지한다.

◆이익의 단기 부침보다 에너지 시장의 구조적 재편이 더 중요

정유업종 이익은 2분기가 피크다. 내년 감익이 불가피하다. 중국의 정유제품 수출이 본격적으로 확대되기 시작하면 내년 1분기까지 계절적 수요 증가 효과가 상쇄될 것이다. S-Oil의 내년 영업이익은 올해보다 32% 감소한 2조9000억원으로 예상한다. 다만 피크아웃 우려는 2분기 실적이 발표되기도 전에 이미 주가에 선반영됐다. 오히려 지금은 3분기 실적을 바닥으로 유가의 역래깅 효과와 재고관련손실이 사라져 4분기 다시 이익이 증가한다는 점이 더 부각된다. 따라서 내년은 이익의 단기적인 부침이나 시황 변동성보다 유럽의 탈러시아, 미국의 탈중국 등 보다 구조적인 에너지 공급망 재편에서 예상되는 기회 요인에 더 주목할 것을 권유한다. 우리나라 정유업계는 가스 가격 상승에 따른 대체수요 유입, EU의 러시아 정유 제품 수입금지와 미국의 자국내 수출 제한 검토 등 반사이익이 이어질 전망이다. 화석연료가 비싸지는 만큼 신재생에너지의 원가 경쟁력은 개선된다. 빨라지는 친환경 에너지 투자를 따라 재생에너지 밸류체인의 주도권 경쟁 역시 심화될 전망이다. 이때 중국을 대체할 국내 태양광 업체들의 수혜에 주목할 필요가 있다.

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