하이투자증권 이상헌. 2023년 2월 27일.

[버핏연구소=신현숙 기자] 코리아 디스카운트를 유발하는 요인은 다양하나 가장 대표적으로 취약한 기업지배구조를 들 수 있다. 즉 지배주주의 사적이익 추구는 소액주주 이익을 침해하고 기업가치를 훼손시킨다. 무엇보다 지배주주의 사적이익 남용 가능성 등이 투자자의 주주환원에 대한 수요를 충족시키지 못한다. 이와 같은 지배주주와 소액주주 간의 대리인 문제 등이 기업구조개편 중에서도 대표적으로 물적분할 등에서 발생되면서 최근 지배구조 문제가 이슈화 될 뿐만 아니라 주가에도 영향을 미치고 있다.

대표적으로는 기존 대기업 집단의 기업지배구조와 같은 방식으로 그 동안 카카오는 내수 위주의 문어발식 사업 확장을 위해 핵심사업을 분할하여 자금을 조달하고 지배주주의 지분율은 희석되지 않은 채 사업에 대한 영향력을 유지하는 구조를 답습하고 있다. 우리나라에서는 지배구조 측면에서 자사주 매입이 지배주주의 경영권을 방어하기 위한 기본적인 수단으로 활용되고 있다. 가령 매입한 자사주를 소각하지 않고 가지고 있다가 지배주주에 대한 우호적인 세력에게 매도함으로써 지배력을 강화하는데 활용되고 있다. 따라서 자사주 취득 목적을 보다 상세하게 적고 취득의 판단근거 및 취득 규모를 결정한 기준 등 공시요건을 강화해야 한다. 무엇보다 자사주 처분의 경제적 실질을 반영하여 신주발행 관점에서 규제해야 한다.

다른 한편으로는 지주회사 전환 과정에서 회사를 지주회사와 사업회사로 인적 분할할 때 보유 중인 자사주를 자산으로 취급해 분할된 자회사의 자사주를 모회사에 남겨둠으로써 분할과 동시에 별도의 지분취득 행위 없이 두 회사 간 지분관계가 자동적으로 형성되게 된다. 이처럼 지주회사 전환을 위한 인적분할 과정에서 자사주를 활용하여 지배주주의 지배력을 확대한다.

자사주 취득 및 처분은 회계적으로 자본거래로 취급하기 때문에 자사주의 자산성을 부인하고 있는데 반해 이와 같이 자사주 활용에 있어서는 자산성을 인정하는 모순적인 규제 덕분에 지배주주는 자사주를 사적인 이익을 위해 남용할 수 있게 된다.

자사주의 본질을 고려할 때 자사주에 대한 분할신주를 배정하지 않는 것이 타당하다. 무엇보다 자사주 경제적 실질에 부합하는 일관된 규제체계를 마련해야 한다. 결국에는 자사주 매입이 소각으로 이어질 때 지배주주의 자사주 남용 가능성을 줄일 수 있으면서 지배구조 개선 효과가 본격화될 수 있을 것이다. 향후 기업들의 자사주 소각 여부가 주주환원정책의 가장 결정적인 변수가 될 있을 뿐만 아니라 주가의 저평가를 탈피할 수 있는 가장 중요한 요인이 될 수 있을 것이다.

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