출처: 하나증권, 2026년 9월 18일

금리 상승이 보험업종에 반드시 유리하게만 작용하는 것은 아니라는 분석이 나왔다. 하나증권은 금리보다 해약환급금준비금 등 제도 개편 여부가 보험주 밸류에이션의 핵심 변수라며, 2027년 기본자본비율 제도 시행을 앞두고 제도 개선의 필요성이 그 어느 때보다 높아졌다고 진단했다.

[이미지=버핏연구소|AI생성]

하나증권에 따르면 금리 상승을 보험업종의 일방적인 수혜 요인으로 해석하기는 어렵다. 신규투자이원 개선을 통해 중장기적으로 운용수익 증대에 기여할 수 있지만, 단기적으로는 보유채권 평가손실을 확대하고 K-ICS 지급여력비율에 부담으로 작용하기 때문이다. 금융사 간 수신 경쟁이 심화될 경우 생명보험사는 저축성보험 해지와 고금리 상품을 통한 재조달 부담에 직면할 가능성도 있다.

지난 1년간 금리가 빠르게 오르면서 보험사들의 자산-부채 듀레이션 구조도 달라졌다. 커버리지 보험사의 자산-부채 듀레이션갭은 음수에서 양수로 전환된 상태인데, 이에 따라 금리 상승에 따른 가용자본 감소가 K-ICS 비율에 부담 요인으로 작용하고 있다. 특히 2027년 기본자본비율 제도 시행을 앞두고 있는 만큼, 운용수익률 제고뿐 아니라 자산·부채의 금리 민감도를 함께 고려한 자산부채종합관리(ALM) 전략의 중요성이 커질 것으로 판단했다.

이런 부담에도 불구하고 국내 보험주의 밸류에이션은 여전히 매력적이라는 평가다. 삼성생명과 삼성화재를 제외한 커버리지 보험사의 평균 ROE는 14.5%에 달하는 반면 P/B는 0.57배에 그쳐, 글로벌 보험사 대비 할인된 수준에서 거래되고 있다. 특히 해약환급금준비금 부담으로 배당이 제한된 보험사들은 수익성 대비 할인폭이 더욱 크게 나타나는 것으로 파악됐다. 향후 해약환급금준비금 제도 개선을 통해 배당가능이익에 대한 불확실성이 완화된다면, 그동안 배당이 제한됐던 보험사를 중심으로 밸류에이션 할인 요인이 축소될 것으로 내다봤다.

이미 배당이 가능한 보험사 역시 안정적인 주주환원이 지속되면서 글로벌 보험사와의 밸류에이션 격차가 점진적으로 줄어들 여지가 있다고 평가했다.

제도 개편이 시급한 배경에는 2027년 도입되는 기본자본비율 규제가 있다. 해약환급금준비금 제도 개편 논의는 지난 몇 년간 이어져왔는데, 2027년 기본자본비율 제도 시행을 앞두고 있다는 점에서 제도 개선의 필요성이 과거보다 한층 높아졌다는 게 하나증권의 판단이다. 2027년 3월 말부터 보험사는 기본자본을 요구자본의 50% 이상으로 유지해야 할 것으로 예상되며, 이에 따라 기본자본비율 관리 부담이 큰 보험사를 중심으로 신종자본증권 발행 등을 통한 자본 확충 필요성이 커질 전망이다. 문제는 해약환급금준비금 부담이 보험사의 자본조달 여력까지 제약할 수 있다는 점이다.

해약환급금준비금 적립으로 배당가능이익이 음수(-)인 보험사는 신종자본증권 발행 이후 이자 지급에도 제약이 발생할 수 있어 자본 확충이 현실적으로 쉽지 않다. 또 해약환급금준비금이 이익잉여금을 초과한 보험사는 추가 적립분이 기본자본으로 인정되지 않아, 신계약 확대가 오히려 기본자본비율 하락으로 이어질 가능성도 있다. 따라서 제도 개선은 배당 재개뿐 아니라 기본자본비율 규제 도입 이후 보험사의 자본조달 여력을 확보한다는 측면에서도 중요하며, 시기의 문제일 뿐 개선 방향성 자체는 명확하다고 평가했다.

하나증권은 보험업종에 대해 투자의견 Overweight를 유지하며, Top Picks 및 관심종목으로 삼성생명(BUY, 목표주가 370,000원), 한화생명(BUY, 목표주가 7,300원), 삼성화재(BUY, 목표주가 785,000원), DB손해보험(BUY, 목표주가 243,000원), 현대해상(BUY, 목표주가 57,000원), 한화손해보험(BUY, 목표주가 10,500원)을 제시했다.

[관련 종목]

삼성생명(032830), 한화생명(088350), 삼성화재(000810), DB손해보험(005830), 현대해상(001450), 한화손해보험(000370)